出品/师天浩观察
撰文/辰聪
3月3日，刷新港股IPO认购纪录的「雪王」蜜雪集团正式登陆港交所，首日大涨43.2%，每股收报290港元，打破新茶饮上市首日破发的局面，亦是2025年以来首日上市股价表现最好的新股。
蜜雪冰城在上市致辞中强调“上市只是一个新的起点”。其股票代码“2097”寓意深远，到2097年恰逢品牌创立百年，与其“简单、专注，做受人尊敬的百年品牌”的企业愿景相符。
百年目标，如今才至二十八。港股上市以后，蜜雪冰城会走得更远吗？
01
执着于上市？不如说是一场理性豪赌
坐拥百亿元年收入、超4万家门店的蜜雪冰城，遥遥领先同行。可光环掩盖不了其高度依赖加盟商、行业竞争加剧、经营成本高昂的致命伤。
追溯其执着上市的背后，既有其商业模式的内在需求，也有行业竞争和资本运作的外部压力。对于蜜雪冰城来说，上市不仅是为了融资，更是为了巩固供应链优势，突破规模瓶颈，加速国际化布局。
1、群狼战术加盟下的危机
蜜雪冰城的收入主要来源于向加盟商出售原材料和设备，而不是直接依赖奶茶销售。2024年前三季度，它从加盟店的商品和设备销售中赚了182.2亿元，占总收入的97.6%。这种模式使得它在低客单价市场中占据了绝对优势，甚至在下沉市场和东南亚市场都打得风生水起。
但这种轻资产模式虽然降低了蜜雪冰城的运营成本，但也让其高度依赖加盟店的扩张和运营效率，完全依赖于“持续扩张”，不进则退。
如果门店扩张的速度放缓，或者加盟商的盈利能力下降，整个体系就会崩塌。而群狼战术的加盟模式中，加盟店需要承担大量成本，近年来加盟店的关闭数量逐年增加，说明蜜雪冰城的扩张模式已经触及了一些瓶颈，可能影响品牌的长期稳定性。
因此蜜雪冰城的扩张模式也许并非牢不可破，而可能建立在加盟商的“苦撑”之上。上市的意义就在于，它能为蜜雪冰城注入更多资金，优化供应链，降低加盟商的成本压力，同时吸引更多优质加盟商。
2、供应链蜜雪冰城的护城河，需加大投入
蜜雪冰城的核心竞争力在于它的供应链。而上市融资，不仅是巩固现有优势的手段，更是为未来的竞争储备弹药。
蜜雪冰城能够以低价销售柠檬水，是因为它从柠檬种植到包材生产，几乎覆盖了整个产业链，通过规模化采购和生产压低成本。这种全产业链控制让它在行业内几乎没有对手，尤其是在低客单价市场，其成本优势几乎是不可复制的。
需要注意的是，蜜雪冰城的供应链优势是动态的，且这种模式需要长期的重资产投入。如果不能持续优化投资供应链，竞争对手可能通过模仿和创新来削弱它的优势。
虽然蜜雪冰城在10元以下的价格带里独占鳌头，但它也面临如何突破低客单价的限制，进入高客单价市场的挑战。选择将供应链转移到劳动力更低廉的东南亚建设本地供应链中心，可以进一步降低成本，同时探索欧美市场的高客单价空间。但解决这两个挑战都需要大量资金支持，而上市正是为了打开这些新空间。
3、资本推动
蜜雪冰城的上市不仅是企业自身的战略选择，也是资本方的推动结果。
从资本角度来看，蜜雪冰城的上市还有一个直接的原因就是资本退出。上市是蜜雪冰城股东和投资方实现资产证券化的重要手段，股东和投资方已经投入了大量资金，希望通过上市实现资产证券化。
蜜雪冰城上市首日市值破千亿，说明资本市场对其未来增长潜力充满信心。通过上市，蜜雪冰城可以将这种信心转化为实际的资金支持，进一步巩固其行业地位。
02
一波三折的上市之路
1、上市时间线
蜜雪冰城的上市之路一波三折，历经三次，方得上市成功。
2022年9月，蜜雪冰城首次向中国证监会提交A股上市申请，但因2023年3月全面注册制的实施，其上市尝试未能成功。
2024年1月2日，蜜雪冰城转战港股，向港交所递交上市申请，却因各种原因未进入聆讯环节，申报材料失效。
2025年1月1日，蜜雪冰城再次向港交所提交上市申请书，于3月3日成功上市。此次上市还引入了多个基石投资者，共认购总额达到2亿美元，成为当年港股市场发行规模最大的IPO项目，首日收盘市值突破千亿港元。
2、前两次失败原因
蜜雪冰城两次上市失败，根本原因在于其商业模式和资本市场的要求之间存在一定的矛盾。尽管蜜雪冰城在下沉市场有很好的表现，但其低价策略和加盟模式使其盈利能力相对较低。
这导致资本市场对其可持续发展能力产生了质疑。此外，加盟模式虽然促成了快速扩张，但也带来了管理挑战，如食品安全问题、加盟商盈利困难等，影响了品牌形象，可能对其长期发展构成威胁。
外部政策的变化也对蜜雪冰城的上市之路产生了影响，如2023年3月全面注册制的实施，使得A股上市企业的审核标准变得更加严格，蜜雪冰城的早期上市尝试因此面临了更大的挑战。
同时，新式茶饮市场的竞争环境也发生了变化，市场对蜜雪冰城的新鲜感逐渐降低，估值也受到了一定影响。这些因素共同作用，使得蜜雪冰城的上市之路充满了波折。
03
蜜雪冰城未来展望
回顾蜜雪冰城的发展历程，自1997年在河南郑州开设首家门店以来，其已成功发展成拥有超过4.6万家门店的饮品连锁品牌。
如今蜜雪冰城已成功上市。上市并非终点，而是一个崭新的开始，如何完成企业战略、开拓新的增长点是新的目标。
1、打造品牌建设
蜜雪冰城扎根于平民市场，开启了中国新茶饮品牌化，受到大众的喜爱和追捧。
通过推出洗脑的歌曲、举办营销活动等方式，成功打造了一个“平民品牌”的形象。尤其是它的歌曲在社交媒体上引发了广泛传播。
如何在保持“平民化”定位的同时，进一步提升品牌价值？如何避免品牌形象过于“廉价化”？这些都是蜜雪冰城未来要解决的问题。
2、挑战
蜜雪冰城的上市表面上是为了融资，但本质上是一场关乎未来生存的战略选择。尽管其商业模式高效，但高度依赖规模扩张；供应链强大，但需要持续投入；市场广阔，增长空间却在缩小。
上市后，除了为它带来资金，也会在品牌价值上带来一定增益，但这种高关注度也让它承担了更大的压力。
未来，蜜雪冰城需在供应链优化、品牌升级和国际化扩张之间找到平衡点。否则，可能会陷入“规模越大，风险越高”的困境。蜜雪冰城的故事还在继续。
